El capital privado puede estar dirigiéndose a una caída

yof inversores en los mercados de renta variable y deuda recordarán algo de la primera mitad de 2022, serán liquidaciones generacionales. Pero la agitación en los mercados públicos aún no se ha trasladado por completo al capital privado: la recaudación de fondos ha avanzado, los grandes acuerdos aún se están consumando y los rendimientos de los papeles parecen sólidos. La sangre, sin embargo, puede estar a punto de fluir. Los bárbaros de las compras se hicieron famosos a fines de la década de 1980, no en la de 1970, por una buena razón. La compra corporativa es una estratagema financiera inadecuada para el próximo período de crecimiento lento y alta inflación; ningún ciclo anterior de auge y caída en los 40 años de historia del capital privado ha sido como este. Lo más importante es que es poco probable que la deuda barata pueda salvar el día.

Escucha esta historia.
Disfruta de más audio y podcasts en iOS o Androide.

Su navegador no admite el elemento

Ahorre tiempo escuchando nuestros artículos de audio mientras realiza múltiples tareas

Si se presentan problemas, afectarán a una industria que ahora es arrogante y vasta. La cantidad de dinero invertida, o en espera de ser invertida, por fondos de capital privado ha aumentado de $1,3 billones en 2009 a $4,6 billones en la actualidad. Esto fue impulsado por una lucha por el rendimiento entre los fondos de pensiones, las compañías de seguros y las donaciones durante una década de tasas de interés históricamente bajas tras la crisis financiera mundial de 2007-09. Muchos han más que duplicado sus asignaciones a capital privado. Desde 2015, los diez mayores fondos de pensiones del sector público estadounidense han comprometido colectivamente más de 100.000 millones de dólares en fondos de compra total.

El capital privado puede estar dirigiéndose a una caída

En la búsqueda de rentabilidades superiores al mercado, actualmente se invierten en empresas privadas unos 3,3 billones de dólares gestionados por firmas de capital privado. Una parte de esto refleja los $ 850 mil millones en acuerdos de compra realizados durante 2021 (ver gráfico 1). No es por el genio de los jefes de capital privado que este capital ha estado registrando impresionantes ganancias en papel (ver gráfico 2). Más bien, las valoraciones de las empresas han estado hasta hace poco en un desgarro; las bajas tasas de interés elevan las valoraciones de las empresas, que han sido perseguidas por empresas de compra armadas con deuda barata. Las adquisiciones han sido cada vez más comunes en los sectores con las valoraciones más altas, incluida la tecnología, lo que ha llevado el múltiplo de valoración promedio de las transacciones estadounidenses para privatizar empresas a 19,3 veces. ebitda (ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) en 2021, en comparación con 12,6 en 2007, según la consultora Bain & Company.

El capital privado puede estar dirigiéndose a una caída

La caída del mercado de valores de este año tardará meses en filtrarse en los mercados privados. Pero un ajuste de cuentas está en el horizonte. El capital privado se beneficia de una hoja de parra de falta de liquidez, lo que resulta en un retraso entre las valoraciones de fondos reales e informadas. En ausencia de un mercado líquido para fijar el precio de las inversiones, los fondos de capital privado evalúan el “valor justo” actual de su cartera en función del precio que obtendría una inversión en una “transacción ordenada”, que debería parecerse a las valoraciones de empresas comparables. en los mercados públicos.

Pero tales salidas “ordenadas” se están agotando rápidamente. La agitación del mercado significa que las cotizaciones bursátiles están fuera de la mesa y las empresas están pensando más en gastar efectivo en adquisiciones antes de una recesión. Las ventas de un fondo de capital privado a otro no sustentarán una realidad alternativa de valoraciones altas. Para algunos administradores de fondos, ajustar las valoraciones será doloroso. Los fondos que compraron empresas con una prima sobre los altísimos precios del mercado de valores sufrirán importantes rebajas. Los administradores de fondos y los inversores acostumbrados a rendimientos estables que superan al mercado deben aceptar la verdadera volatilidad subyacente de sus inversiones. Solo los administradores de fondos más inteligentes, que han mantenido su disciplina y han buscado gangas fuera de los sectores efervescentes, no deben temer la guadaña del contador.

Los mercados públicos son una ventana útil sobre el futuro de los rendimientos de capital privado. La vista no es agradable. Un índice, que mapea las carteras de capital privado a sus equivalentes del mercado de valores público, ha bajado un 37% este año. Otro proxy es el rendimiento del precio de las acciones de los fondos de inversión, un tipo de vehículo de inversión que cotiza en bolsa, que invierte en capital privado. Por lo general, estos fideicomisos cotizan cerca de los valores de sus activos subyacentes, que se basan en evaluaciones de “valor justo” proporcionadas por los fondos de capital privado. Estos diferenciales se han ampliado, a veces cavernosamente. HgCapital Trust, un inversor de capital privado centrado en la tecnología, cotiza actualmente con un descuento del 25 % sobre su valor liquidativo más reciente; las mayores inversiones del fideicomiso se mantienen en 27 veces ebitda.

Los jefes de capital privado a menudo afirman que son sus habilidades como operadores de negocios, en lugar de ingenieros financieros, las que generan rendimientos (y tarifas atractivas). Sus inversores deberían esperar que esto sea cierto. Pero estos amos del universo descubrirán que no son inmunes a las dificultades de administrar un negocio durante un período de estanflación; Las preocupaciones sobre el crecimiento y los márgenes también mantienen despiertos a los jefes de las empresas privadas. Según un estudio, los márgenes en expansión representaron solo el 6% de la creación de valor de capital privado durante los últimos cinco años; a medida que el poder de fijación de precios se convierte en el foco de atención de todas las empresas, la defensa de la rentabilidad tendrá prioridad sobre el crecimiento. Las sanciones por no adaptarse serán duras. Fuertes montones de deuda (el apalancamiento promedio en las grandes compras estadounidenses es ahora más de siete veces ebitdael más alto desde 2007) hacen que obtener este derecho sea fundamental para evitar los tribunales de quiebras.

El destino de los 1,3 billones de dólares que esperan ser invertidos por empresas de capital privado, conocido como “polvo seco”, también es incierto. Las valoraciones volátiles son un obstáculo inmediato para gastarlo. Una brecha cada vez mayor en las expectativas de precios entre compradores y vendedores de empresas está resultando fatal para los posibles acuerdos. El 28 de junio, Walgreens Boots Alliance, la empresa matriz estadounidense de Boots, un farmacéutico y minorista británico, renunció a la venta de la conocida marca británica después de que fracasaran largas conversaciones con posibles pretendientes de capital privado. Se necesita un ajuste drástico en las valoraciones para impulsar las compras: el 24 de junio, Zendesk, una empresa de software estadounidense, anunció que había aceptado una compra de 10.200 millones de dólares por parte de Hellman & Friedman y Permira, dos firmas de capital privado. Solo cuatro meses antes, Zendesk había rechazado una propuesta de $ 17 mil millones de los mismos fondos.

Las tasas de interés demostrarán ser un desafío más duradero para el libro de jugadas de compra total. La deuda barata es un trapo rojo para los alcistas de capital privado: alrededor de la mitad de una compra típica se paga con deuda, lo que magnifica los rendimientos del capital de los inversores. Ha desempeñado un papel fundamental en cada período de auge de las adquisiciones; el presente puede rastrear su genealogía directamente hasta los recortes de tasas por parte de los bancos centrales durante la crisis financiera mundial.

A medida que estas pólizas se deshacen en respuesta al aumento de la inflación, la deuda de compra total se ha vuelto significativamente más costosa. Eso no va a cambiar pronto. Los inversores que no huyen de estos activos de riesgo exigen rendimientos mucho más altos que antes, y los rendimientos de los bonos basura estadounidenses han alcanzado el 9%. La disponibilidad de préstamos apalancados, críticos para ejecutar transacciones de compra, se ha derrumbado; en junio, la emisión de préstamos se redujo en un 41% en comparación con el mismo mes del año anterior. Los banqueros de inversión, que normalmente suscriben estos préstamos, se preparan para pérdidas significativas a medida que el suelo cambia bajo sus pies y luchan por descargar la deuda a los inversores.

Una combinación embriagadora de manía bursátil y tasas de interés históricamente bajas ha sustentado el cuarto boom de adquisiciones; se ha ampliado gracias a inmensos fondos de capital que aumentan su exposición a los mercados privados. El capital privado está volviendo a la tierra. Regresará a un planeta desconocido.

Para obtener un análisis más experto de las historias más importantes en economía, negocios y mercados, suscríbase a Money Talks, nuestro boletín semanal.